粤有钱国信证券：景气回升难掩财政忧虑美债曲线陡峭化博弈加剧

国信证券发布研究报告称，当前美债市场处于数据韧性、财政忧虑与地缘风险的多重博弈中，建议采取"短久期核心+陡峭化卫星"配置，核心持仓聚焦3-5年期投资级债券，获取相对稳健票息收益抵御短期波动，同时严控10年期以上美债敞口，规避财政扩张引致的长端利率上行风险。

美国1月ISM数据显示，制造业与服务业景气度同步回升，经济动能明显改善

制造业PMI从47.9大幅跃升至52.6，显著高于预期，重返扩张区间并创近几年新高，新订单与产出强劲反弹是主要拉动因素，显示企业补库存与需求修复加快。不过，就业指数仍低于荣枯线，制造业用工恢复偏慢，叠加物价支付指数回升，反映成本压力再度抬头。服务业方面，PMI维持在53.8的阶段性高位，扩张态势稳健，商业活动表现较好，但新订单增速放缓，就业几乎停滞于荣枯线附近，显示需求与用工修复并不同步。同时，价格指数走高，提示服务业通胀压力有所回升。整体而言，美国经济开年景气度改善明确，但就业恢复偏弱、成本压力上行，结构性特征依然突出。

市场避险情绪升温，但美债需求并不强劲

在上周市场对美联储换帅导致的流动性冲击以及AI对软件的替代影响的担忧而出现抛售时，美债价格上涨幅度却相当温和，而且收益率曲线显著趋陡，10年-2年期限利差逼近多年高位。这表明尽管市场存在避险情绪，但资金并未大量流入长期美债。我们认为这种不同寻常的现象主要源于市场对美国财政政策的深切担忧，巨额财政赤字引发了投资者对未来国债供应激增的预期，这种对供应过剩的顾虑压过了在恐慌时期对长期国债的避险需求，导致投资者不愿持有长期债券。

美元指数短期反弹，但长期趋势仍为下行

从近期走势来看美元指数(DXY)本周基本持平，从上周低点反弹了约1.6%，但在过去12个月中仍下跌了近10%，整体弱势格局未变。在公司债市场，衡量风险的信用利差已从近期的低点有所上升，表明风险定价更为谨慎，但相比一年来的高点仍处于更健康水平，反映出市场情绪虽有所降温，却远未到恐慌的程度。

市场焦点转向本周即将公布的CPI与非农就业数据

本周金融市场聚焦推迟发布的1月非农和CPI数据。非农就业市场预计新增6万人(前值5万)，失业率预计将持稳4.4%，但上周公布的ADP就业数据仅新增2.2万个岗位，远低于预期，显示劳动力市场仍处“低招聘、低裁员”的停滞状态。此外，本次非农报告将包含年度就业数据修正，若历史数据下修，可能进一步影响市场对美联储政策的预期。CPI预计1月同比上涨2.7%，与12月持平。尽管美联储近期淡化通胀担忧，但服务业通胀黏性和政策不确定性仍令市场警惕。旧金山联储行长戴利表示可能需要进一步降息1-2次以应对劳动力市场疲软，尤其关注高物价对薪资的侵蚀和就业机会减少的问题。